11月20日,东方金诚发布《2023年10月城投债市场运行情况分析报告》(以下简称《报告》)。《报告》指出,2023年10月,城投债发行量和净融资规模环比均有所收缩,净融资同比也有较大幅度下降;从募集资金用途看,当月发行的城投债用于借新还旧的比例上升至80%左右,表明城投新增债券融资继续受到严格控制。
“10月,随着特殊再融资债大规模发行,金融支持化债工作启动,一揽子化债方案迅速落地,在此背景下,投资者对城投债的乐观情绪受到提振,引发一级市场抢购行情,推动城投债发行利率逆市走低。”东方金诚研究发展部高级分析师冯琳分析称,10月城投债发行期限整体波动不大,期限结构保持稳定。10月城投债发行和净融资区域分化仍明显,当月有9个省份净融资为负,较上月减少3个。
从发行结构来看,10月受中票发行环比放量带动,城投债公募品种发行占比明显提升;从各等级城投债净融资占比看,发行主体资质有所下沉,AA级主体净融资虽仍然为负,但缺口环比收敛;行政层级方面,除园区城投外,10月各层级城投债发行量和净融资规模环比均有所下滑。
受市场乐观情绪支撑,10月城投债二级市场交易保持活跃;当月收益率偏离估值交易中,低估值成交占比维持低位。在资金面收紧、宽财政预期影响下,10月债市回调,城投债收益率整体亦波动上行,且高等级、短久期上行幅度更大,故等级利差和期限利差有所收窄。另外,10月低等级城投债信用利差多数收窄。分区域看,各区域中低等级城投债利差以压缩为主,其中,化债政策支持力度较大的省份城投债利差下行幅度较大。
后续城投债提前兑付节奏可能会有所加快
《报告》显示,2023年10月城投债发行规模同比增加,环比下降;净融资额同比、环比均有较大幅度收缩。10月城投债发行量4244亿元,环比减少943亿元,但同比增加722亿元。当月发行同比放量主因总偿还量同比提高约千亿元,故净融资额同比减少274亿元至479亿元,环比亦减少453亿元。从募集资金用途看,10月发行的城投债用于借新还旧的比例上升至80%左右,表明城投平台新增债券融资继续受到严格控制。
从偿还类型来看,与9月相比,10月城投债本金提前兑付规模占总偿还量的比重较上月下降1.10个百分点至3.88%,发行人赎回金额占比提高1.60个百分点至2.68%,到期和回售占比与上月基本持平。从区域来看,10月四川省城投债本金提前兑付规模最大,为20.29亿元,其次为湖南省(17.3亿元)和江苏省(13.14亿元)。
冯琳判断,随着一揽子化债方案持续落地,后续城投债提前兑付节奏可能会有所加快。
发行利率方面,10月城投债发行利率整体走低。当月城投债加权平均发行利率为3.89%,较上月下行11bps;其中,主体级别AAA级城投债加权平均发行利率为3.39%,环比下降10bps;AA+级加权平均利率为3.95%,与上月基本持平;AA级加权平均利率为4.59%,环比下行26bps。在当月资金面收紧带动资金利率和国开债收益率中枢抬升背景下,城投债发行利率中枢下行,且除长期限、中低等级品种外,多数期限、等级城投债发行利率中枢均有所走低,主要受市场对城投短期流动性风险担忧缓解,投资者抢购城投债行情推动。
从发行期限看,10月城投债整体发行期限波动不大,加权平均发行期限由上月的2.29年小幅缩短至2.23年,各期限发行占比与上月相比大致持平,发行期限结构保持稳定。
从券种看,10月城投债发行量中,私募债、超短融和中票占比最高,其中私募债发行占比较9月下降7.69个百分点至33.10%,中票发行占比则上升7.99个百分点至26.35%,超短融发行占比与上月基本持平。整体看,受中票发行环比放量带动,10月城投债公募品种发行占比明显提升。净融资方面,10月中票和定向工具净融资环比增加,其他券种净融资均有所下降;当月企业债、超短融和一般公司债三个券种净融资为负,其中企业债和超短融净融资缺口较大。
城投债情绪提振,二级市场成交活跃
《报告》指出,10月以来,受特殊再融资债大规模发行等一揽子化债举措落地推进影响,城投债市场情绪受到提振,二级市场成交保持活跃。10月城投债成交金额约1.63万亿元,环比下降24.0%,主要原因是长假导致10月交易日较少——当月日均成交量环比降幅为8.9%。
从偏离估值成交情况看,10月城投债成交收益率相对估值偏离幅度超过20bp的成交次数为5779次。其中,低估值成交占比67.6%,高估值成交占比32.4%,低估值成交占比维持高位,显示城投债市场交易情绪较高。从主体级别看,10月AA+级城投债低估值成交占比最高,约71%;分区域看,宁夏、广西、吉林、贵州、北京、云南、山东、河北、青海等省区市城投债低估值成交占比较高,均不低于75%。
冯琳分析称,10月政府债券大规模供给导致资金面收紧,叠加宽财政政策预期压制市场情绪,债市整体下跌,收益率曲线呈“熊平”形变。在此背景下,10月主要等级、期限城投债收益率均上行,高等级、短久期上行更多,等级利差和期限利差有所收窄。
10月高等级城投债收益率上行幅度多数超过相同期限国开债,信用利差小幅走阔,但受投资者对城投债风险偏好修复、投资资质下沉影响,低等级城投债信用利差多数压缩。
分区域看,10月各省份AAA级城投债信用利差涨跌互现,AA+和AA级城投债信用利差则以压缩为主。其中,10月特殊再融资债发行规模较大、一揽子化债方案支持力度较大的省区市,如云南、天津、甘肃、宁夏、青海等,中低等级城投债利差下行幅度较大。
多地发行特殊再融资债规模突破千亿
新一轮特殊再融资债发行情况又如何?
10月特殊再融资债大规模发行。《报告》显示,截至10月31日,已有25个省区市(含计划单列市)已发行或披露了特殊再融资债发行计划,合计发行量达10430.89亿元,已经超过了上一轮特殊再融资债发行的第一阶段,即建制县(区)隐债风险化解试点期间的发行总量。其中,内蒙古、云南、辽宁(含大连)发行规模已突破千亿元,天津、贵州发行规模也接近千亿元,分别948.05亿元和882.38亿元。
就目前发行情况来看,本轮特殊再融资债发行已覆盖的省区市范围、发行节奏以及单个省市区的发行规模均超出市场预期。这也从侧面反映出各地对化债资金的需求较大。同时,多个省区市发行规模已超过2022年底本省地方政府债务限额空间。
“原因在于中央会收回各省一定比例的债务限额进行全国统筹,给予高债务负担地区更多发行特殊再融资债以置换隐债的额度。”冯琳解释称。
她认为,短期来看,特殊再融资债重启发行,对地方债务风险问题的解决进一步释放了稳妥信号,有助于缓解市场对城投债务风险的担忧,城投公募债违约的概率降低,对城投债市场构成明显利好。
从中长期来看,在隐性债务风险化解的大背景下,城投企业转型的有序推进,以特殊再融资债重启发行为代表的“一揽子化债方案”的落地实施,或意味着城投债市场将从此前的增量市场转入存量市场。
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